出品 | 网易智能
作者 | 小小
编辑 | 王凤枝
年收入 185 亿美元，亏损 50 亿，估值却要 2 万亿。
北京时间 4 月 10 日，美国媒体 The Information 曝光了 SpaceX 的内部财务细节。此前该公司提交了 IPO 秘密申请，其核心财务数据一直未向外界公开。
最新数据显示，SpaceX 去年总收入超过 185 亿美元，同时净亏损高达 50 亿美元。这个财务缺口并非源于传统的航天业务或星链网络，而是因为今年 2 月 SpaceX 激进收购了埃隆·马斯克（Elon Musk）旗下的 AI 初创公司 xAI，导致其必须在财务报表中合并计算 xAI 去年的巨额亏损。这直接打破了 SpaceX 原本健康的资产负债表。
由于 SpaceX 长期对其财务细节保持严格保密，此次合并业绩的首次曝光，将 xAI 高昂的算力建设成本直接摆在了资本市场面前。马斯克正试图用航天业务的利润，去填补 AI 算力的巨额黑洞。
这个无底洞，真的撑得起 2 万亿美元的天价估值吗？
01 航天业务沦为提款机：核心利润难填百亿 AI 开支
如果剥离 AI 业务，SpaceX 的核心基本面其实相当稳健。
依托猎鹰 9 号（Falcon 9）火箭的垄断性发射地位，以及星链（Starlink）卫星网络在全球拥有的超过 900 万用户，这两大航天板块在 2025 年合计贡献了近 80 亿美元的息税、折旧、摊销及股权激励前利润 。
但这种稳健被 xAI 的巨额投入彻底打破。为了给 xAI 建设数据中心并采购昂贵的计算芯片，SpaceX 在 AI 领域的资本支出接近 130 亿美元。这个数字比火箭和卫星部门的资本开支总和还要高出 50%。即便算上 AI 部门的贡献，公司整体经调整后的核心利润也滑落至 65 亿美元左右。
更令人担忧的是现金流的承压。有知情人士透露，xAI 在 2025 年的大部分时间里，平均每月都要消耗约 10 亿美元。这种规模的资金支出，仅凭 SpaceX 每年 10 亿至 20 亿美元的自有现金流根本无法支撑。这解释了为什么这场 IPO 显得如此急迫，SpaceX 需要通过公开市场筹集至多 750 亿美元的资金，来填补这个不断扩大的财务缺口。
目前关于 SpaceX 的估值争议已经在资本市场持续发酵。尽管有报道称其寻求高达 2 万亿美元的估值，但部分华尔街大型基金管理公司对此表示难以接受。他们认为基于现有的收入和利润水平，即便公司在航天领域拥有绝对的主导地位，高达 600 倍的市盈率也已经严重脱离了基本面。
这与其说是一场对航天工业的财务投资，不如说是一次对马斯克个人商业愿景的资金押注。
02 核心高管团队流失：激进整合引发内部治理危机
就在 SpaceX 积极向投资者兜售其 AI 与航天双核驱动愿景的关键时刻，高层架构却出现了明显的动荡。
原 xAI 首席财务官安东尼·阿姆斯特朗（Anthony Armstrong）已经正式离职。这位曾供职于摩根士丹利的资深银行家，曾是马斯克多项重大交易的核心财务智囊。他不仅参与过推特（Twitter）的收购咨询，还负责了 xAI 今年 1 月高达 200 亿美元的融资轮次。
在 SpaceX 与 xAI 合并后，阿姆斯特朗名义上归属 SpaceX 首席财务官布雷特·约翰森（Bret Johnsen）领导，但两人的业务磨合显然并不顺利。
阿姆斯特朗的离职并非孤例。事实上自收购完成后，xAI 的高层团队包括多位联合创始人都已陆续离开。现在 xAI 的重担落在了迈克尔·尼科尔斯（Michael Nicolls）肩上。这位长期负责星链业务的老将，在向公司总裁兼首席运营官格温·肖特韦尔（Gwynne Shotwell）汇报的同时，正试图整合 xAI 那些零散且进度滞后的工程项目。
管理层的动荡往往是业务受阻的直接信号。为了在 6 月 IPO 前理顺财务状况，马斯克已经下达了极其严格的指令，要求 xAI 削减所有不产生直接收入的开支。
这一策略最直接的后果，就是位于孟菲斯市且耗资 8000 万美元的废水回收设施被无限期叫停。尽管马斯克在社交平台上辩称这是为了专注完成更重要的巨像 2 号（Colossus 2）数据中心，但这种频繁变更的业务策略，显然让部分投资者对公司的治理稳定性产生了严重怀疑。
03 物理愿景与现实算账：资本路演中的信任博弈
为了打消机构投资者对内部治理与资金消耗的疑虑，SpaceX 计划在 4 月 20 日当周启动一场关键的商业路演。
受邀的基金经理们将被安排先后访问得克萨斯州南部的星际基地（Starbase）和位于田纳西州的数据中心基地。这是一场极其割裂的实地考察，投资者们不仅要仰望代表人类航天工业巅峰的星舰（Starship），还要直面孟菲斯那座每天都在疯狂烧钱的超大规模 AI 算力集群。
马斯克试图向资本市场描绘一幅利用低成本火箭搭建太空算力网络的完美画卷。
但对于习惯了严密估值模型的华尔街精英而言，现实的财务压力比宏大的物理愿景更加刺眼。前文提及的孟菲斯废水设施因削减预算而被无限期停工，正是这种内部资金链紧绷的直接缩影。
在这个标价两万亿美元的资本故事里，任何由于资金短缺或地方纠纷引发的工程停滞，都会被放大为严重破坏 IPO 基本面的致命风险。面对极度渴望确定性的二级市场，这种在航天奇观与算力无底洞之间来回跳跃的推介逻辑，使得 SpaceX 的这场路演更像是一场缺乏底层财务支撑的信仰盲测。
04 搁置火星转向月球：用政府合同缓解资金焦虑
在 SpaceX 过去的宏大叙事中，火星始终是马斯克商业版图的终极目标。但在最新的收购声明与 IPO 推介中，细心的投资者发现有关火星的提及频率骤降，取而代之的是月球计划。这一转变并非技术视角的改变，而是基于企业生存与融资环境的现实考量。
马斯克曾明确表示，SpaceX 已将重点转向在月球建设一个自生长的城市，并预计在十年内实现商业落地。
这种转向背后有着极其清晰的盈利逻辑，即美国宇航局（NASA）正不断加码资金投入。此前 NASA 已选择星舰作为阿尔忒弥斯 3 号和阿尔忒弥斯 4 号任务的月球着陆器。为了加速研发进度，NASA 近期又重新开放了竞标合同，要求 SpaceX 与杰夫·贝索斯（Jeff Bezos）旗下的蓝色起源（Blue Origin）提交竞争方案。
相比于长周期的火星计划，月球业务是具备稳定现金流的现实收入来源。马斯克目前的策略非常务实，即利用月球任务的数十亿美元政府合同来维持星舰的研发节奏，再通过月球作为中转站测试在轨工厂和制造设施。这种分阶段变现的模式，显然比直接宣扬火星登陆更能安抚那些高度关注利润回报的 IPO 投资者。
与此同时，为了支撑 IPO 的高估值，马斯克还抛出了一个极具颠覆性的庞大概念，即建立一个由 100 万颗太阳能卫星组成的在轨 AI 数据中心星座。
这个宏大构想的底层驱动力在于，全球对 AI 算力的需求已经超出了地面电力和环境的承受能力，唯有太空能提供无限的太阳能和物理散热空间。然而华尔街的分析师们很快就算出了一笔庞大的资本账目。研究机构 MoffettNathanson 指出，要实现马斯克的目标，SpaceX 每年需要投入约 5 万亿美元的资本支出，这相当于美国目前 31 万亿美元国内生产总值的六分之一。
这意味着每年需要进行约 3300 次星舰发射，平均每天要执行 9 次飞行任务。即便星舰可以重复使用 100 次，SpaceX 每年也至少需要新造 30 枚重型火箭来维持这一高强度的运载网络。
更棘手的成本在于硬件的折旧损耗。在太空中高能辐射会加速芯片老化，且目前的在轨维护操作极不切实际。即便假设 AI 加速器的使用寿命为五年，以这种物理速度更换星座中的核心算力组件，其运营成本也高得惊人。有行业专家直言，如果轨道数据中心要在短期内变得比地面设施更具成本优势，目前的技术路径逻辑几乎无法实现财务自洽。
05 拼凑主权 AI 蓝图：支撑两万亿估值的底层逻辑
尽管争议不断，但资深科技分析师吉恩·芒斯特（Gene Munster）等看多派认为，外界严重低估了 SpaceX 走向公开市场的真正商业价值。在他看来，SpaceX 正在组装全球唯一一套能够构建完全主权 AI 的庞大资产堆栈。
这套商业蓝图主要由四个核心支柱支撑。
支柱一在于 SpaceX 的发射垄断和高利润物流体系，能以较低成本将计算硬件和数据中心部署到轨道上。
支柱二在于星链既是高带宽卫星网络也是全球覆盖的互联网服务商，这使得 SpaceX 可以绝对控制地面和轨道的计算数据流，无需依赖其他地面电信运营商。
支柱三则是 Grok 大模型在X平台的海量实时数据上进行高频训练，提供了其他通用模型不具备的专有数据优势。
支柱四是名为 Terafab 的半导体制造工厂。这是特斯拉与 SpaceX 的深度合资项目，旨在解决底层芯片瓶颈，其长期计划是提供超过目前全世界总和的庞大算力。
芒斯特的最终结论是，如果这四个支柱能够完美实现业务闭环，SpaceX 将不再只是一家传统的航天发射公司，而是一个掌握国家级 AI 命脉的底层基础设施供应商。这种深度垂直整合带来的结构性垄断优势，正是马斯克敢于向投资者索要 2 万亿天价估值的核心底气所在。
06 引入散户资金托市：脱离基本面的高溢价风险
然而对于谨慎的价值投资者来说，参与 SpaceX 的 IPO 更像是一场伴随着巨大不确定性的金融冒险。Seeking Alpha 的财务分析显示，如果以 1.75 万亿美元的估值计算，SpaceX 的市盈率将高达 398 倍至 625 倍，这比深陷估值争议的特斯拉还要昂贵一倍。
一位自称航天工程师出身的分析师指出，马斯克在此次发行中可能会采取一种非典型的资本策略，即将多达 30% 的 IPO 股份预留给散户群体，而传统 IPO 这一比例通常仅控制在5% 至 10% 之间。这被市场解读为利用散户的盲目追随热情来维持极高的估值溢价，就像特斯拉在基本面面临挑战时依然能靠相关技术预期来支撑股价泡沫一样。
最大的风险在于 xAI 目前是一个极其沉重的财务负担。如果 IPO 募资规模不及预期，或者轨道数据中心的商业化故事在未来一两年内无法落地变现，SpaceX 原本保持盈利的航天基建业务极有可能会被巨额亏损的 AI 算力业务彻底拖垮。
结语：星辰大海的终极集资与泡沫之辩
不可否认的是，无论马斯克的轨道数据中心能否如期变现，AI 与航天技术的深度融合已成为不可逆转的行业趋势。
行业分析师们普遍达成了一个技术共识，对于管理数万颗甚至数百万颗通信卫星的庞大星座网络来说，AI 自主管理权已经不是可选项，而是维持系统运转的必选项。如果没有 AI 系统的自动避撞和海量数据处理，低地球轨道将很快陷入无法管理和无法投保的商业死局。
目前 SpaceX 正面临来自各方的竞争夹击。蓝色起源正手握 NASA 高达 36 亿美元的研发合同紧随其后，联合发射联盟公司（ULA）的新型火神火箭也已顺利获得国家安全发射任务的正式认证。
SpaceX 的这场史诗级 IPO，本质上是马斯克在进行一次前所未有的资产资源置换。他试图用自己在航天物理领域的绝对统治地位，去强行换取未来 AI 时代的底层核心资产。正如一位知情人士所犀利指出的那样，这不仅是一场规模庞大的资本交易，更是马斯克对其科技统治愿景的最后一次大规模市场集资。
对于即将入场的投资者而言，最终的商业答案取决于你选择相信哪一种财务逻辑。是相信那个成功让火箭垂直降落并改写全球通信规则的行业颠覆者，还是警惕那个在财务巨亏与管理层动荡中不断抛出庞大新概念以支撑估值泡沫的“故事大王”。
SpaceX 在 6 月正式挂牌上市后的市场表现，将为这场 2 万亿美元的资本对赌给出一个最客观的答案。
