文 | 财经故事荟，作者 | 老谢、天南，编辑 | 万天南
最近，长城汽车董事长魏建军接受采访时警示，汽车产业已出现类似“恒大”的潜在风险，只不过没爆而已。
当新老势力车企在内卷里挣扎的时候，身在上游的宁德时代，活得滋润许多。
第三方机构 KERUI 披露，2025 年 4 月份各大电池企业装机量中，宁德时代以 44.7% 的市场份额夺冠，比亚迪弗迪电池份额 23.3% 排名第二，这两家电池厂商占据了 68% 的市场份额。
风头正旺的小米汽车，也转向了宁德时代。在宁德时代的代工客户中，小米汽车首次登顶成为第一大客户，占比 9.8%，超越吉利（9.6%）和特斯拉（8.1%）。
最近，刚刚完成双主板上市的宁德时代，市值又一路飙升，无论在A股还是在H股，均碾压老对手比亚迪。
不过，宁王虽然凶猛，但也并非完全高枕无忧。
2024 年年报显示，宁德时代全年营收同比下滑 9.7%，为A股上市以来首次年度营收负增长。
同时，汽车行业价格战盛行，成本压力卷到上游，迫使车企寻找更具性价比的供应商，进而导致宁德时代市场占有率波动，面临来自比亚迪、国轩高科等竞争对手的激烈挑战。宁德时代 2024 年和 2023 年的年报分别显示，其储能电池出货量全球市占率从 40% 下滑到了 36.5%。
此前不久，宁德时代通过港股上市募集的资金重点用于海外扩张，但海外市场同样竞争激烈，其境外营收也在同比下滑，储能电池出货量全球市占率也有所下降。
宁王的地位依然很稳，但仗却越来越难打了。
营收 10 连增中断，460 倍增长神话暂停
宁德时代是全球领先的锂电池企业，产品包括动力电池和储能电池。
根据 SNE Research 数据，在动力电池领域，宁德时代连续 8 年装机量排名全球第一，2024 年全球市占率为 37.9%；在储能领域，连续 4 年储能电池出货量排名全球第一，2024 年全球市占率为 36.5%。
伴随着中国和全球新能源汽车的快速发展，宁德时代在过去十年突飞猛进。
据宁德时代公开财报显示，2014 年，宁德的营业收入才 8.7 亿，在 2015 年猛增到 57 亿，并开启持续 10 年的高增长。
2021 年，宁德营收突破 1000 亿大关，并于 2023 年达到 4000 亿历史新高。从 2014 年到 2023 年，宁德仅用了 10 年时间，营业收入从不足 10 亿增长到 4000 亿，创造了营业收入 10 年增长 460 倍的神话。
不过，营业收入 10 连增的趋势在 2024 年打破，2024 年公司营业收入 3620 亿，同比下降 10%，出现了近 10 年来首次下降。
如果把收入下降拆解成量和价两个因素，量代表下游需求，价代表竞争程度，可以看出量仍在增长，但价格下降拖累了收入。
2024 年宁德时代销售了 475GWh 的电池，比 2023 年增加了 85GWh，销量增长了 22%。中国动力电池创新联盟的数据也验证了下游需求旺盛，2024 年中国动力电池装车量 548.4GWh，同比增长 42%，全球动力电池使用量 894.4GWh，同比增长 27%。
虽然需求仍在增长，但产能增长的速度更快，据锂电池协会测算，2024 年行业产能超 2000GWh，而产量不足 1000GWh，产能利用率不足 50%。
过剩之下，一来导致宁德时代份额受到冲击。中国汽车动力电池产业创新联盟披露，今年前 4 个月，我国动力电池累计装车量 184.3GWh（吉瓦时），累计同比增长 52.8%。从装车量排名看，今年前 4 个月，宁德时代市占率为 42.9%，装车量仍然文排在第一，但在国内动力电池的市场份额却同比下降了 4.77%。
二来导致行业面临降价压力。Wind 数据显示，2024 年三元电池的祼电芯不含税均价较 2023 年下降 20% 以上，磷酸铁锂的裸电芯不含税均价下降幅度也超 10%。
宁德时代的销售价格也在下降，2024 年宁德的动力电池每 Kwh 价格从 2023 年 888.6 元下降到 664.2 元，降幅 25%，储能电池系统每 Kwh 价格从 868.1 元下降到 818.4 元，降幅6%。
尽管行业总体内卷，海外业务的利润率还是要好些。2024 年宁德时代国内业务收入 2517.8 亿，毛利润 600 亿，毛利率 22%；境外业务收入 1103 亿，毛利润 325 亿，毛利率 29.5%，境外业务的毛利率比国内高了 7.5 个百分点，也就是说，境外业务的毛利率显著高于国内。
除了竞争环境和利润率，欧美等海外市场的新能源车渗透率较低，发展空间也更大。
中汽协数据显示，2024 年我国新能源乘用车渗透率达到 48.9%，尽管总体渗透率较上年提升了 10 个百分点，但下半年出现了多个月份的渗透率回落，这是近 5 年来首次，显然国内新能源车渗透率大幅提升的阶段已过。
相比国内较高的渗透率，欧美地区的渗透率要低的多，2024 年欧洲 31 国新能源汽车的渗透率只有 22.7%，美国市场的渗透率只有 10%，处于中国3、4 年前的水平。
无论是从利润率还是未来增长潜力的角度，扩大出口和加快海外产能建设都是宁王未来战略的重中之重。
出海找出路，海外营收有望过半
目前，在全球储能电池市场，中国企业的市占率遥遥领先，根据 SNE Research，宁德时代以 36.5% 的市占率位居第一，亿纬锂能、比亚迪、中创新航、国轩高科市占率为 13.3%、9.0%、6.6%、6.0%，而海外的三星 SDI、LG/松下的市占率仅 3.3%、2.7%、0.7%。
而在欧洲市场，瑞典电池制造商 Northvolt 的退出，又给了中国企业可乘之机。
Northvolt 曾被作为欧洲锂电池本地化供应的希望，先后获得贝莱德、高盛、大众集团等超百亿美元融资，然而由于技术和管理问题，产品迟迟无法交付，最终导致资金链断裂于今年 3 月宣告破产。
从 2024 年下半年起，国内电池企业在欧洲的建厂开始提速。
据不完全统计，国内电池企业中，已有宁德、国轩高科、中创新航、欣旺达等规划或在建的欧洲本地工厂，且都加快了建设和产能投放速度。
中创新航在葡萄牙的 15GWh 生产基地已于近期动工， 欣旺达位于匈牙利的首座欧洲工厂预计 2026 年投产。
国轩高科和大众集团合作紧密，在斯洛伐克年产 20GWh 锂电池产能预计 2027 年投产，加上摩洛哥、波兰等地项目建设，产能规划超过 100GWh。
据国轩高科披露，公司的国际客户正在持续增加，2024 年，其海外收入突破百亿大关达到 110.05 亿元，同比大增 71.21%，占总营收比重提升至 31.09%。
宁德时代在出海进度上更是遥遥领先。从营收结构来看，宁德时代的境外、境内市场占比大约是3:7，2024 年境外市场带来 30.48% 的营收，境内市场带来 69.52% 的营收。
今年 3 月底，宁德时代董事长曾毓群罕见地接受了三家海外媒体的专访，强调欧洲市场对公司的重要性，向媒体表达了出海的坚定决心和开放态度。
目前，宁德在海外规划和在建的有四处基地，其中 1 处已投产，2 处即将投产，还有 1 处在规划阶段，整体产能高于国内在建项目。
其中，宁德时代在德国工厂规划产能 14GWh，已于 2022 年投产，获得大众汽车集团模组测试实验室及电芯测试实验室双重认证，正处于产能提升阶段。
宁德与印尼国有电池公司 15GWh 的合资项目处于建设阶段，与欧洲车企斯特兰蒂斯签署了规划产能 50GWh 的合作备忘录。
宁德最大的海外工厂——匈牙利工厂于 2022 年 8 月筹建，位于匈牙利德布勒森市，规划产能 100GWh，总投资额不超过 73.4 亿欧元。
匈牙利工厂之前一直进展缓慢，当地居民和环保组织担心工厂会给当地造成污染，进行街头抗议。曾有匈牙利代表向欧洲委员会递交调查申请，指出工厂运营违反《欧盟水框架指令》，环保合规的审查影响了建设进展。
这些问题最终在听证会后得到解决，工厂建设开始提速。年截止 2024 年底，匈牙利工已投资额 46 亿，其中 35.3 亿是 2024 年下半年投入。
宁德时代此次港股上市募集的资金，也将用于匈牙利第一期和第二期的项目建设，预计后续建设速度会明显加快。
随着匈牙利、德国、印尼、西班牙等工厂顺利投产，将在 2027 年、2028 年新增近 200GWh 产能，相当于 2024 年全年产量的一半，届时海外收入占比将过半，收入结构和利润率将大幅改善。
爱赌也爱拼，“宁王”守好了安全线
坐在行业一哥的王座上，宁德时代靠拼也靠赌。
网上流传两张宁德时代董事长曾毓群喜欢的字画，其中一张是“赌性坚强”，有人问过他为啥不挂“爱拼才会赢”，曾毓群正色地回答：“光拼是不够的，那是体力活；赌才是脑力活”。
一路狂飙的宁德时代，还处于安全水位吗？会不会因为操之过急而失速失控？
截至 2024 年底，宁德时代总资产 7866 亿，负债 5132 亿，净资产 2734 亿，资产负债率 65%。
负债中最大的科目是应付票据和应付账款，两者合计 1983 亿。应付票据和账款是企业应付而未付的供应商货款，锂电池制造企业在产业链中处于强势地位，上游的正极、负极、隔膜、电解液产能过剩，供应商比较分散，电池企业普遍存在压货款的现象。
因此，剔除掉应付账款、票据等无息负债，宁德时代 2024 年的有息负债率仅有 17.3%，负债率其实并不高。考虑到未来海外产能扩张仍需大量资金，港股上市融资后可进一步降低资产负债率和提高流动资金。
宁德时代 2024 年末的货币资金 303.5 亿，若此次港股 IPO 融资 400~500 亿，货币资金达到 700~800 亿，流动性大幅改善。
宁德时代在 2024 年进行了两次分红，加上今年 4 月份的分红，合计分红 474.3 亿。此外，宁德还在今年 4 月推出 40~80 亿的回购计划，分红加回购合计动用资金 500 多亿。
这种一边融资，一边大手笔分红的现象并不矛盾，实则是平衡新老股东的权益。老股东伴随宁德时代一路成长，在公司问鼎全球锂电池销冠宝座后，需要获得现金分红回报。
港股市场上的国际投资者等新股东，可通过参与港股 IPO 分享宁德时代未来成长。
作为企业，在光景好的时候储备充足流动资金，应对行业寒冬时更从容。宁德时代的战线越拉越长，战况越来越胶着，总要提前备好充足的粮草。
