文美股研究社
自 2024 年 11 月 27 日成功登陆纳斯达克、成为“全球 Robotaxi 第一股”后，小马智行发了新历史阶段的首份业绩报。
财报显示，公司营收连续三年保持增长，全年同比增长 4.3%；但经调整净亏损达 11.21 亿元，同期研发费用同比增长 14% 至 10.06 亿元，凸显出技术投入与盈利能力的博弈远未来到某个临界点。
而这也是当前整个自动驾驶行业的处境：处于从技术验证向规模化应用过渡的关键阶段。
期间，尽管小马智行管理层对其技术的商业化充满信心。譬如小马智行联合创始人、CEO 彭军在财报中表示，在技术成熟和充足资金的共同驱动下，公司正加速推进自动驾驶商业化的拐点到来。
但资本市场对自驾驾驶玩家盈利路径的质疑始终存在。截至目前，包括小马智行、文远知行等在美上市的自驾驾驶企业股价均表现低迷，处于历史地位。
透过小马智行这份财报，管理层对其技术的商业化充满信心的底气具体在哪？
营收三连涨，全靠 Robotruck 吸金，Robotaxi 拖后腿？
2024 年，小马智行总营收 5.48 亿元（单位：人民币，下同），同比增长 4.3%，尽管增速较 2023 年的 8.1% 有所放缓，但整体延续了自 2022 年以来的增长势头。
并且相较于同期文远知行 10% 的营收下滑、Mobileye 20.4% 的营收萎缩，其增长显得尤为珍贵。截至目前，小马智行已是中国营收规模最高的 L4 自动驾驶公司，过去三年累计实现总营收 15.3 亿元。
对此，小马智行联合创始人、CEO 彭军表示，公司收入规模的增长源于其"Robotaxi 业务优先、中国市场优先、一线城市优先"的战略聚焦。
分业务来看，小马智行主要由 Robotaxi 业务、Robotruck 业务和授权及应用三大块构成。
其中，Robotruck（自动驾驶卡车）业务是最挣钱，也是增长最快的业务。财报显示，2024 年全年其 Robotruck 业务营收为 4040 万美元，较 2023 年的 2500 万美元增长 61.3%；第四季度增速更是进一步提升至 72.7% 达 1290 万美元。增长主要是由于 Robotruck 车队运营扩展到新的地区。
相较而言，市场比较关注的 Robotaxi 服务，全年收入同比下降了 5.3% 至 730 万美元，第四季度降幅更是扩大至 61.9%。结果显然并不太如投资者的高预期。
不过按照公司的解释，未来还是有可期空间的。财报显示，这部分减少的主要原因是根据合作项目进度规划，提供自动驾驶汽车工程解决方案的服务费减少。并指出，得益于在中国一线城市收费 Robotaxi 服务的拓展，乘客票价显着上涨，带来乘客车费收入增长，抵消了这一下降。并且随着第七代 Robotaxi 车辆今年开启部署，公司预计这一增长趋势将延续。
财报显示，第七代车规级自动驾驶系统方案成本大幅下降，降幅达 70%；并通过与丰田汽车、北汽新能源、广汽埃安共研生产，今年将落地三款第七代 Robotaxi 合作车型。
而市场应用端，第四季度，Robotaxi 收费服务已覆盖国内北上广深等一线城市的市区核心区域及重点交通枢纽，并接入支付宝、高德地图等平台提升用户触达，目前 Robotaxi 已首次实现城市道路、高速路段和环路场景的全域自动驾驶运营。
Robotaxi 业务仍将是小马智行的核心聚焦点。小马智行联合创始人、CEO 彭军也明确在财报中强调，小马智行坚持“Robotaxi 业务优先、中国市场优先、一线城市优先”的战略。今年 3 月 13 日，小马智行正式开通北京南站到亦庄的 Robotaxi 收费运营服务。
接下来，公司将持续扩大自动驾驶服务部署，构建运营能力，并在全球市场寻求更多可能性。
至于许可和应用申请业务，全年收入大幅下降了 30.1% 至 2730 万美元，一定程度上拖累了公司整体收入增长，不过财报中指出这主要受项目收入确认时间波动影响，并非经营上的问题。
投入大收益小，小马智行 Robotaxi 负重前行
可是，未来看似可期，但是摆在投资者面前的是，大笔投入后，小马智行 Robotaxi 收入不增反降，业务收入占比虽然较 2023 年提升了 2.2 个百分点至 9.7% 但整体太小，绝对规模仍显薄弱。
这与被看作是“全球最大 Robotaxi 运营商”地位仍存差距。究其原因，当前其 Robotaxi 的规模化受限于三大因素：
- 运营范围有限：尽管取得四个一线城市的全无人驾驶许可，但服务区域多集中在划定测试区内，跨区域长尾场景覆盖不足；
- 用户渗透率低：相较于传统网约车，Robotaxi 在价格、响应速度和用户习惯上尚未形成显著优势；
- 车辆成本高企：虽然第七代系统成本下降 70%，但单车改造成本仍达数十万元，限制了车队规模扩张。
另外，商业规模化暂时受限的同时，为加速第七代 Robotaxi 方案和车型的研发，2024 年小马智行经调整全年研发费用达 10.06 亿元(1.378 亿美元)，同比增长 14%；其中第四季度经调整研发费用激增 50.6% 至 4630 万美元。
剔除 IPO 上市后一次计入的员工股权激励费用，其经调整全年运营费用为 12.4 亿元(1.699 亿美元)，经调整净亏损为 11.21 亿元(1.536 亿美元)，同比扩大了 29%。
事实上，在结果相对不如意的形势下，坚持 Robotaxi 作为战略核心的背后，这种取舍背后是小马智行对技术路径的深刻认知——只有在最复杂的城市道路实现突破，才能为其他场景提供可复制的解决方案。
好在从现金流来看，小马智行眼下还有应对空间。截至 2024 年末，小马智行持有现金等价物及长短期理财投资总额为 7.5 亿美元，同比增长 26.3%。
基于一定的资金支持，CEO 彭军表示，技术成熟与充足资金（现金储备 60.23 亿元）将加速商业化拐点到来。
生态合作、产业链整合才是加速规模化量产的关键？
如何将技术领先性转化为规模化商业收入，既是小马智行的核心挑战，也是整个行业当下重点命题。正如小马智行联合创始人、CEO 彭军所判断的：当前正值自动驾驶规模化部署的关键窗口期。
随着技术成熟度提升与车辆成本快速下探，未来1-2 年内或将迎来自动驾驶车辆规模化落地的重要突破。
站在行业视角，Robotaxi 作为技能创新下的价值赋能产业，更多维的生态合作，以及更深度的产业链整合会是产业加速规模化量产的关键。
认知到这一点的玩家或许有更大概率在这个窗口期中拿下先发优势。
小马智行目前依旧朝着方向进军的趋势。一方面，小马智行正通过与车企合作研发降低硬件成本。2024 年与丰田、北汽新能源、广汽埃安联合开发的三款第七代 Robotaxi 车型将于 2025 年落地，预计进一步推动成本优化。
另一方面，作为首家取得四个一线城市全无人驾驶 Robotaxi 全类别监管许可的企业。2025 年年以来，小马智行已经陆续在广州、北京扩大了付费自动驾驶出租车服务，并与拥有超 29000 台出租车营运网络的康福德高合作在广州联合启动 Robotaxi 试点项目。
截至目前，小马智行同时拥有全球 Robotaxi 公司中最多的网约车、出租车平台合作伙伴，涵盖如祺出行、支付宝、高德打车、锦江出租、新加坡康福德高集团、卢森堡出行公司 Emile Weber 等，规模和数量远远领先行业，为 Robotaxi 车队和服务大规模落地开辟市场和用户基础。
技术端，小马智行联合创始人、CTO 楼天城表示其自研的"世界模型(PonyWorld)+虚拟司机(Virtual Driver)"是全无人驾驶实现规模部署的关键技术。
具体成效上，"世界模型"通过构建高真实性的训练环境和行为评估系统，每周可生成超过 100 亿英里的自动驾驶数据集。"虚拟司机"系统在世界模型中持续自我进化，已实现在更小算力、量产化硬件下超越人类水准的驾驶表现，特别在极端低概率场景应对能力上取得了突破性进展。数据显示"虚拟司机"的安全性指标提升 16 倍，舒适性和通行效率也相应提升。
小马智行 CFO 王皓俊表示，公司将关注投入产出效率，合理配置资源以推动商业落地战略实施。
按照小马智行副总裁、Robotaxi 自动驾驶出行业务负责人张宁此前所言：“在北上广深这样的城市中，当 Robotaxi 投放量在 1000 台时，运营才会达到盈亏平衡点，越过这个点，每增加一台车辆我们的成本会更低，毛利率会更高，进入正向的不断自我造血的阶段。”
截至 2024 年底，公司在全国投放了 250 多辆 Robotaxi。因此，接下来的 750 台也是小马智行下一个阶段性目标。
在自动驾驶这场"长跑"中，唯有率先突破规模临界点，才能掌握定价权与话语权。
当第七代 Robotaxi 即将落地，当千台规模目标进入倒计时，或许才是小马智行真正的故事开端。
同样地，而对于投资者而言，文远知行、小马智行上市后股价的波澜起伏，背后反映的市场对自动驾驶赛道“长期投入、远期回报”特性的矛盾心态。若其能维持技术领先性并加速商业化验证，或将在新一轮行业洗牌中占据先机；反之，高研发投入导致的持续亏损可能加剧资本疑虑。投资这一赛道，耐心或许比激进更接近答案。
